人民银行9月10日公布的8月份信贷及社融数据显示，企业和居民信贷需求双双偏弱。

8月新增金融机构人民币贷款1.22万亿，同比少增631亿。社融增量2.96万亿，同比少增6295亿。8月末，M2同比增长8.2%，增速比上月末低0.1个百分点。

8月金融数据难言强势，但市场实际对此已有预期，难以给当前债市带来额外的利好。地方债发行节奏加快，财政政策开始发力，社融增速预计已经开启触底回升的道路。

No.1 社融增速创新低

2021年8月新增社融2.96万亿元，略强于预期的2.86万亿元，同时社融存量增速继续下行0.4个百分点至10.3%，创2019年以来的新低。不过增速上受去年同期基数影响较大，如果看两年年化同比的话，还略有回升。

从分项上看，政府债券、非标、人民币信贷均同比少增，仅企业债融资形成支撑。其中政府债融资同比拖累较大，扣除后的社融同比增速较7月下滑0.2个百分点。 社融各分项的贡献情况基本延续7月格局。其中非标、人民币贷款继续收缩。 8月表外非标同比少增1768亿元，其中未贴现银行承兑汇票同比少增1314亿元，主要因为企业票据贴现提速，与票据融资的高增长相对应，也说明了企业短期流动性需求减弱。

信托融资也延续收缩趋势，除资管新规的影响外，与地产业务限制下的资产荒也有关。而这两大趋势在年内大概率难有转弯，信托融资仍将保持低迷。此外，受益于近期资金面宽松及银行资产荒等因素，企业债融资已经连续3个月同比多增。 而相比7月出现边际变化的，主要是政府债券融资。8月政府债净融资9738亿元，较前7个月明显发力（1-7月平均3760亿元），已经大幅超过2019年同期水平。不过去年同期的基数更高，因此同比仍少增4050亿元，成为社融的最大拖累项。

截至8月末，新增专项债发行进度已经由7月的37%提升至50.5%。从全年任务看，剩余4个月仍有超1.8万亿额度，预计政府债放量仍将继续。考虑到去年四季度的基数不高，届时政府债或能对社融形成支撑。但在地方政府隐性债务严监管的基调下，专项债对基建投资的拉动力度预计有限。 

No.2 高票据、低信贷

8月新增人民币贷款1.22万亿，同比少增600亿元，低于市场预期。从分项看，整体呈现出“高票据、低信贷”的结构：居民和企业部门的短贷和中长贷均出现同比回落，而票据融资的高增长是主要贡献。 地产销售降温或持续拖累居民信贷。8月居民贷款新增5755亿元，同比少增2660亿元。其中中长贷同比少增1312亿元，已连续3个月负增长。

而与之相对应的，是8月的地产销售增速大幅放缓。根据CRIC数据，8月TOP100房企单月实现销售操盘金额7745.7亿元，同比下降20.7%、环比下降10.7%。地产销售的回落预计将继续对居民信贷形成拖累。

短贷方面，8月居民短贷同比少增1348亿元，应是疫情反复之下消费偏弱的体现。 8月新增企业贷款6963亿元，同比多增1166亿元，但结构明显恶化。其中票据融资同比多增4489亿元，仍反映了银行信贷额度充裕与企业融资需求走弱之间的矛盾。包括在8月上中旬，票据贴现利率仍延续下行趋势。 不过在8月23日央行货币信贷形势分析座谈会后，票据利率明显反弹，一方面由于月末资金利率上行带动，另一方面可能是银行的信贷投放有所提速。但从绝对水平上利率仍未回到7月初的水平。

所以从全月看，8月新增企业中长贷和短贷规模均有所回升。但从同比看，8月企业中长贷同比少增2037亿元，短贷多减1196亿元，地产城投严监管、内需压力增加、上游工业品涨价合力推动企业融资需求走弱。  

No.3 M1、M2均有走低

8月的M1和M2继续双双下行。信贷走弱，货币派生下滑，带动M2同比继续回落0.1个百分点至8.2%。M1则回落0.7个百分点至4.2%，已经回到了19年末的水平，M1增速的持续下降主要受房地产市场全面降温的带动。

不过财政支出并未见到明显提速。尽管8月财政存款同比少增3615亿元，但很大程度上是受去年同期的地方债高发、基数较高的影响。考虑到地方债发行有所提速，8月财政支出力度不弱，但也并未明显超出季节性。

No.4 未来走向如何？

预计货币政策继续边际宽松，但短期内降息概率不大。受去年同期基数偏高、实体需求走弱、金融监管持续偏严等多因素共振影响，8月社融、实体信贷和M2数据均继续回落，国内信用收缩压力加大。预计未来货币政策将继续边际宽松，加大对科技创新、绿色经济、中小微企业等的结构性政策力度，但短期内降息概率不大。

一是在国内工业补库存步入尾声、疫情导致中小微企业恢复乏力两股力量的共同影响下，下半年经济稳增长压力明显加大。根据历史经验，经济周期下行初期，央行倾向于优先运用降准、加大再贷款投放力度等方式，向市场释放流动性；当前距离国内降准仅2个月左右，其效果仍有待观察，且工业库存增速暂未回落表明经济仍具有一定韧性，短期内降息必要性并不大。

二是国内物价大概率将继续抬升一段时间，不支持过早过快降息。如受环保限产和输入性通胀压力影响，预计未来数月国内PPI将继续抬升，加上CPI已进入波动上行通道，两者加权计算的综合通胀指数或至少到今年11月份都将持续回升。根据历史经验，国内每一轮降息均发生在综合通胀指数下行阶段，短期来看，国内物价环境暂不支持降息。

三是当前国内流动性充沛，降息的实际作用或有限。下半年央行明显加大宽松力度，先后通过降准释放1万亿资金、增加支小再贷款3000亿元，有效保证了市场流动性供求平衡，维持较为充沛态势。如8月份 DR007均值为2.15％，比公开市场操作7天逆回购利率还低5个BP，表明市场并不存在大的流动性缺口，降息必要性不大，短期对实体经济的作用或有限。